羅萊家紡：業績符合預期

　　1. 2014 年1-9 月實現營業收入18.90 億元，同增9.13%、歸屬于上市公司股東的凈利潤2.77 億元，同增16.66%、經營活動產生的現金流量凈額3.21 億元，同增81.75%、EPS0.99 元，同增17.86%。其中，三季度實現營業收入7.68億元，同增19.10%、歸屬于上市公司股東的凈利潤1.19 億元，同增19.24%、經營活動產生的現金流量凈額2.37億元，同減1.47%、EPS 0.43 元，同增19.44%。預計2014 年度歸屬于上市公司股東的凈利潤變動區間3.32 至3.99億元，同增0%-20%。

　　2. 14 年前三季度毛利率提升是凈利增速超收入的主要原因：1）公司2012 年階段性激進擴張，在13 年市場整體疲弱背景下，單季度收入及凈利增速大幅波動。14 年1 季度起，在上年同期低基數前提下，業績增速重回正增長；2）14年前三季度，公司運營提效及終端價格回穩帶動毛利率整體上升1.49 個百分點至44.18%；3）伴隨公司調整渠道結構及提升終端零售能力，銷售、管理費用保持相對低位增速，期內，公司加大新品研發力度，持續增進市場推廣以擴大品牌影響力，整體費用率略有提升，其中，銷售費用率、管理費用率分別微幅上調至21.59%、6.72%。

　　3. 財務指標反映公司修正前期擴張策略效果已現：1）14 年前三季度存貨整體同比增速0.25%，明顯低于收入增速；2）受同期基數較低影響，加之年初至今產品銷售情況回暖，應收賬款同比增速大幅回升至22.40%。同時，應付項延續自13 年底以來增速不斷攀升趨勢，前三季同增70.49%；3）上述調整下，經營性現金流凈額本期同比依舊大增，較凈利差額回正至4432 萬元，盈利質量有所改善。

　　4. 公司目前渠道仍以加盟為主，伴隨直營化改造持續推進，終端零售管理提效，供應鏈反應提速。公司一方面通過組織架構優化，將IT 部門提升到企業管理中心的高度，為零售終端運營提供綜合信息支持；另一方面，專注于產品自主設計與開發，深化新品牌培育及產品品類延伸，以支撐公司業務的持續增長。

　　5. 多品牌運作策略下，公司核心品牌“羅萊”市場知名度和美譽度業內領先，未來伴隨公司將旗下其他品牌導入線上，預期其品牌影響力和市場占有率有望進一步擴大；同時，公司繼續深化信息應用，加大對電子商務和禮品團購兩大新渠道的投入與支持力度，其銷售模式的逐漸完善和成熟預計將帶來業績的穩健增長。預計公司2014-16 年實現歸屬于母公司凈利潤分別為3.78、4.32、4.99 億元，同增13.71%、14.45%、15.44%，對應EPS 分別1.35、1.54、1.78元。考慮到相關可比公司15 年PE 區間在14x-24x 區間，給予公司2015 年16xPE，對應目標價24.64 元，維持增持評級。

　　6. 主要不確定因素：零售市場持續低迷，終端需求不振，原材料、租金及人力成本持續提升的風險。