富安娜 家紡復蘇&家具有序推進

　　公司公告順利通過高新企業(yè)認定，17-19年享受15%的優(yōu)惠所得稅率。考慮到家紡主業(yè)線下銷售Q4在、受冷冬天氣刺激，收入增長提升至20%+，呈現(xiàn)逐季回暖趨勢，且線上保持40%+的快速增長，而18年春夏訂貨會實現(xiàn)10%的增長對今年家紡業(yè)務復蘇的持續(xù)性起到一定支撐。此外，家具業(yè)務20家直營門店開業(yè)及裝修有序推進，18年加盟商的引進有望進一步加大后期收入彈性。盈利方面，在提價背景下家紡毛利率存在小幅提升的空間，但家具直營店建設將使費用投入略有提升，預計18年利潤增速緩于收入。目前公司總市值89億，對應18PE16X，目前股東減持完畢，加盟商持股計劃順利推進中，可繼續(xù)持有。

　　高新認定落地，所得稅率優(yōu)惠提升業(yè)績彈性。公司公告，獲得2017年高新技術企業(yè)認定，2017-2019年三年內(nèi)享受15%的高新技術企業(yè)所得稅率優(yōu)惠。

　　17年家紡主業(yè)線上增速加快，線下Q4回暖趨勢加強，18春夏訂貨會增長對家紡業(yè)務復蘇的持續(xù)性起到一定支撐作用。1)公司電商業(yè)務在線上流量向知名品牌商集中趨勢下，積極優(yōu)化產(chǎn)品結構、提升客戶體驗、拓展新渠道(京東、唯品會、微商)，預計17年線上收入增速有望超過40%。2)線下門店17年上半年加盟轉直營負面因素逐漸弱化，下半年加強對導購員激勵，關閉低效虧損門店，以及對部分門店進行翻新，于8月份開始同店收入增速轉正，Q4收入增速超20%。3)受需求端弱復蘇以及原材料價格上漲因素影響，17年以來新品及老品均有個位數(shù)幅度提價，有效傳導成本壓力，18年提價預期猶存。4)歷經(jīng)5年的行業(yè)調(diào)整后，加盟商渠道庫存逐漸出清，18年春夏訂貨會訂貨額同比增長10%。5)我們預計18年家紡業(yè)務在內(nèi)生成長力提升，以及適度外延擴張等因素驅動下，全年有望實現(xiàn)雙位數(shù)增長。

　　家具業(yè)務有序推進，18年加盟商的引進有望加強收入彈性，但直營門店建設使費用投入加大。富安娜（002327）全屋定制家具設計感較強，生產(chǎn)工業(yè)行業(yè)領先，客戶認可度較高。目前廣東惠東、深圳龍華、江蘇常熟的德國豪邁生產(chǎn)線均已投產(chǎn)，位于深圳和西安的4家直營店也已開業(yè)，13家在裝修中，預計18年春節(jié)前后開業(yè)。18年計劃在經(jīng)營業(yè)績突出的100家700平米家紡門店中引入家具業(yè)務，同時新開100家家居加盟店，收入彈性有望顯著增加。費用方面，因17年20家直營門店大部分費用要在18年確認，因此18年費用支出壓力較大。

　　盈利預測和投資評級：消費升級趨勢下，市場份額向知名品牌集中趨勢愈發(fā)明顯，在品牌商提升產(chǎn)品品質、豐富產(chǎn)品品類、提升供應鏈效率、優(yōu)化渠道結構、加強營銷推廣等變革措施下，羅萊、富安娜、夢潔家紡業(yè)務自17年下半年后均有不同程度的復蘇。

　　考慮到富安娜正處于新老業(yè)務銜接的過渡階段，大家居新業(yè)務正處于培育期，預計加盟商的引進有望進一步加大后期收入彈性，但直營旗艦店的建設將使費用階段性承壓，18年利潤增速或緩于收入。考慮所得稅優(yōu)惠以及家紡業(yè)務復蘇因素，上調(diào)17-19年EPS分別至0.56、0.65、0.74元。目前公司總市值89億，對應18PE16X，目前股東減持完畢，加盟商持股計劃順利推進中，可繼續(xù)持有，維持"強烈推薦-A"評級。

　　風險提示：1)消費環(huán)境持續(xù)低迷；2)大家居培育不及預期；3)培育直營定制家具業(yè)務，費用增加的風險。